­　　監(jiān)管層呵護(hù)市場的政策正在組合推出。上周五(6月2日)晚，證監(jiān)會(huì)公布的IPO獲準(zhǔn)名單僅有4家企業(yè)，預(yù)計(jì)籌資總額不超過15億元。這是繼前一周獲批7家企業(yè)之后，再次大幅減少IPO核發(fā)數(shù)量。

­　　有接近發(fā)審委員的業(yè)內(nèi)人士告訴第一財(cái)經(jīng)記者，近期IPO節(jié)奏確實(shí)要放緩，但預(yù)計(jì)不會(huì)暫停，因?yàn)闀和Ｖ筮€需要重啟，需要解決的問題會(huì)更多。

­　　與此同時(shí)，證監(jiān)會(huì)在周五晚間還發(fā)布了針對創(chuàng)投基金的兩個(gè)監(jiān)管問答，作為減持新政的第一個(gè)“補(bǔ)丁”，從縮短鎖定期的角度，對投資早期、投資長期的創(chuàng)投基金，提供制度支持。減持制度是證券市場重大的長期性、關(guān)鍵性基礎(chǔ)制度。為了保障減持制度落地實(shí)施，證監(jiān)會(huì)周日上午專門組織召開系統(tǒng)內(nèi)視頻培訓(xùn)會(huì)，對減持規(guī)定及交易所細(xì)則進(jìn)行解讀學(xué)習(xí)。

­　　政策密集推出

­　　證監(jiān)會(huì)密集推進(jìn)減持新規(guī)落地的態(tài)度超出市場預(yù)期。“限制減持前期存在一定爭議，此次落地時(shí)點(diǎn)和監(jiān)管的全面性超預(yù)期。”申萬研究所首席策略分析師王勝認(rèn)為，監(jiān)管層穩(wěn)定人心的決心不容忽視，結(jié)合IPO數(shù)量階段性減少，體現(xiàn)了監(jiān)管層面對股權(quán)質(zhì)押等潛在風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定市場預(yù)期的決心。

­　　回顧監(jiān)管層節(jié)奏，5月26日(周五)下午，證監(jiān)會(huì)發(fā)言人鄧舸在例行發(fā)布會(huì)上宣布，證監(jiān)會(huì)將修改上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，引導(dǎo)上市公司有關(guān)股東減持行為規(guī)范有序進(jìn)行。

­　　同日晚間，證監(jiān)會(huì)官方微博公布了本周核發(fā)IPO批文的企業(yè)名單。值得留意的是，7家公司籌資總額不到23億元。這與5月第一周46億、第二周62億、第三周63億相比，大幅縮減。

­　　5月27日(周六)，修改完成的《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》(證監(jiān)會(huì)公告〔2017〕9號)(下稱“9號公告”)即發(fā)布實(shí)施，上海、深圳證券交易所也出臺(tái)了完善減持制度的專門規(guī)則。沒有征求意見、也沒有新老劃斷，發(fā)布當(dāng)日，立即實(shí)施。

­　　新規(guī)一出，立刻引發(fā)創(chuàng)投基金、PE(股權(quán)投資基金)等機(jī)構(gòu)激烈討論，其中一個(gè)爭議焦點(diǎn)是私募機(jī)構(gòu)與上市公司創(chuàng)始人、經(jīng)營者相比，身份較為特殊，特別是作為財(cái)務(wù)投資者進(jìn)入的私募機(jī)構(gòu)，是否要按照相同的鎖定條件、減持條件進(jìn)行退出，值得商榷。

­　　事實(shí)上，9號公告對創(chuàng)投基金留了“口子”，鄧舸在發(fā)布會(huì)上也表示，證監(jiān)會(huì)對創(chuàng)投基金的退出問題作出了專門的制度安排。

­　　端午小長假一過，“補(bǔ)丁”就來了。6月2日晚間，證監(jiān)會(huì)發(fā)布兩個(gè)監(jiān)管問答，對創(chuàng)投基金所持股份鎖定期的安排做出明確，在退出端提供支持。

­　　在發(fā)行審核過程中，對于創(chuàng)投基金股東的股份限售期安排，將區(qū)分情況進(jìn)行處理。對于發(fā)行人有實(shí)際控制人的，非實(shí)際控制人的創(chuàng)投基金股東，鎖定一年;發(fā)行人沒有或難以認(rèn)定實(shí)際控制人的，對于非發(fā)行人第一大股東,但位列合計(jì)持股51%以上股東范圍，且符合一定條件的創(chuàng)投基金股東，鎖定期從3年縮減至1年。

­　　值得注意的是，并非所有創(chuàng)投基金都適用上述政策，為引導(dǎo)創(chuàng)投基金投早投小、長期投資和規(guī)范運(yùn)作，支持創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新，證監(jiān)會(huì)限定了5個(gè)條件。即創(chuàng)投基金首次投資時(shí)，首發(fā)企業(yè)成立必須不滿5年、職工人數(shù)不超過500人、年銷售額年銷售額不超過2億元且資產(chǎn)總額不超過2億元、不晚于首發(fā)申請接收日前3年、在證券投資基金協(xié)會(huì)備案、基金管理人是協(xié)會(huì)會(huì)員。下一步，證監(jiān)會(huì)還將繼續(xù)研究完善創(chuàng)投基金投資年限與上市后鎖定期的反向掛鉤機(jī)制。

­　　為保障新政順利實(shí)施，6月4日(周日)上午，證監(jiān)會(huì)專門組織召開減持新規(guī)視頻培訓(xùn)會(huì)，對9號公告修訂的具體內(nèi)容以及滬深交易所發(fā)布的相關(guān)細(xì)則進(jìn)行解讀。證監(jiān)會(huì)副主席姜洋、主席助理黃煒出席并講話，證監(jiān)會(huì)機(jī)關(guān)各部門、各派出機(jī)構(gòu)以及系統(tǒng)單位處級以上干部參加了培訓(xùn)會(huì)議。

­　　一位派出機(jī)構(gòu)內(nèi)部人士告訴第一財(cái)經(jīng)記者，證監(jiān)會(huì)現(xiàn)在在出臺(tái)重大政策規(guī)定后，都要對系統(tǒng)干部組織培訓(xùn)學(xué)習(xí)，以保證充分理解、準(zhǔn)確執(zhí)行。“一般召開視頻會(huì)都是在工作日，減持新規(guī)對市場影響非常大，這次周日加班專門開會(huì)，也是為了避免下面把活‘干歪了’。”該人士稱。

­　　監(jiān)管邏輯猜想

­　　一邊放緩新股發(fā)行，一邊嚴(yán)格限制減持。超預(yù)期的政策態(tài)度背后是怎樣的監(jiān)管邏輯?業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，近期政策密集推出至少有四個(gè)方面的背景。

­　　今年上半年IPO高速發(fā)行，發(fā)行規(guī)模與去年下半年相比基本持平。據(jù)第一財(cái)經(jīng)記者統(tǒng)計(jì)，2016年證監(jiān)會(huì)總共核發(fā)批文280家，募資1843億元，其中下半年核準(zhǔn)210家，募資1425億。2017年1月1日至6月4日，證監(jiān)會(huì)核發(fā)IPO批文199家，累計(jì)募資總額不超過1004億。由于監(jiān)管層對“炒高、炒新”的嚴(yán)格限制，IPO對市場的“抽血效應(yīng)”并不明顯，但是限售股解禁的壓力不容忽視。

­　　除IPO外，定增解禁也對市場形成較大壓力。2015年、2016年定增規(guī)模較大，因此今明兩年解禁市值驚人。據(jù)招商證券分析師侯春曉統(tǒng)計(jì)，2017年A股迎來“解禁潮”，全年解禁市值達(dá)2.73萬億，其中，2月、9月和12月解禁市值均超過3000億，這三個(gè)月解禁規(guī)模分別達(dá)到3214.33億、3387億和3255億。一旦大股東出現(xiàn)清倉式、斷崖式的減持，將會(huì)給二級市場帶來極大沖擊。

­　　另一個(gè)是“過橋減持”、“精準(zhǔn)減持”等違反市場公平原則的套利行為較為猖獗。上市公司股東和相關(guān)主體利用“高送轉(zhuǎn)”推高股價(jià)配合減持、以及利用大宗交易規(guī)則空白過橋減持等行為時(shí)有發(fā)生。這些無序減持、違規(guī)減持等問題，不但嚴(yán)重影響中小股東對公司經(jīng)營的預(yù)期，也對二級市場尤其是對投資者信心造成了非常負(fù)面的影響。同時(shí)，產(chǎn)業(yè)資本的大規(guī)模減持，在監(jiān)管層看來，這不但會(huì)令股市承壓，危害股市健康發(fā)展，也會(huì)給整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)帶來危害，使實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨“失血”風(fēng)險(xiǎn)。

­　　更直接的背景股指持續(xù)承壓。4月份以來上證綜指持續(xù)走低，以4月11日到5月11日為例，上證指數(shù)從最高3290點(diǎn)持續(xù)下跌至3016點(diǎn)，3000點(diǎn)彈指可破。與此同時(shí)，次新股頻現(xiàn)“閃崩”，市場流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)上升。

­　　受多方壓力影響，近日“叫停IPO”的呼聲又起，不過這一輪“反對暫停”的呼聲也異常強(qiáng)烈。比如安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文近日撰文稱，從經(jīng)驗(yàn)上看，停發(fā)新股可以救市的證據(jù)并不清晰；從理論上看，停發(fā)新股可以救市的邏輯也存在許多明顯的漏洞。特別是考慮到制度上的機(jī)會(huì)主義傾向具有長期明顯的危害，停發(fā)新股的做法是很不可取的。

­　　他認(rèn)為，一旦新股停發(fā)，恢復(fù)發(fā)行將是一個(gè)困難的政治決定。一方面政府要確認(rèn)市場已經(jīng)穩(wěn)定下來，并具有足夠的所謂承接力，這在技術(shù)上十分困難；另一方面對新股恢復(fù)發(fā)行的猜測會(huì)反復(fù)困擾市場，形成許多噪音。最后的結(jié)果通常是，當(dāng)市場已經(jīng)明顯轉(zhuǎn)入強(qiáng)勢時(shí)，新股發(fā)行才得以恢復(fù)，這會(huì)導(dǎo)致新股以更高的價(jià)格發(fā)行，從長期來看提升了二級市場獲利的難度，從而不利于長線資金的流入。

­　　另一位券商首席策略分析師對第一財(cái)經(jīng)記者表示，2017年IPO發(fā)行節(jié)奏或與2016年正好相反，呈現(xiàn)上半年快、下半年慢的趨勢。在他看來，無論是調(diào)整新股發(fā)行節(jié)奏，還是將股東減持比例嚴(yán)格與時(shí)間掛鉤，都是為了平滑市場波動(dòng)，減少因政策影響造成的“擠兌”風(fēng)險(xiǎn)。